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上市公司过度投资行为及治理探索

上市公司过度投资行为一直以来受到我国学者的重视和关注,近几年国内许多学者通过对上市公司财务数据进行整理和分析并进行实证研究:唐春阳、李增福对深圳、上海838家上市公司的研究发现,近5年中深圳、上海全部上市公司的资本性投资并没有为股东创造出任何价值,反而在毁灭价值;北京大学的中国经济研究中心宏观组指出,企业投资收益的下降尤其是企业的投资收益低于投资成本,这种现象的出现就表明在社会经济中存在着一定程度上的过度投资,张功富研究发现,在工业企业经营过程中每获得1美元的现金流时,就有0􀆱19美元被用于过度投资.由此可以发现,我国市场经济在快速发展的同时,上市公司的过度投资行为也更加严重,并且在不断加剧.因此,投资所带来的效率大小的问题一直以来都是企业财务管理中最为关注的问题之一.而正确的投资行为会为企业带来更多的效益,促使企业更快更稳的发展.我国上市公司作为市场经济中最主要的组成部分,企业的快速发展就会拉动我国经济的发展.因此,分析我国上市公司产生过度投资行为的原因,并提出相应的能够有效抑制过度投资行为的解决方法,对真正有效的发挥企业投资对上市公司以及经济发展的促进作用具有重要的意义.

1过度投资的含义及现状

1.1过度投资的含义.过度投资是指在投资项目净现值为负的情况下,投资项目的决策者仍实施投资的一种非效率化投资现象,过度投资的实质是企业所有者与经营者之间代理冲突的一种表现形式,过度投资使企业经营者在可以获得更多私人利益的同时降低了企业的价值,损害了公司股东的利益.投资不足是指在投资项目的净现值大于或者等于零的情况下,投资项目的决策者仍放弃投资的一种非效率化投资行为.1.2我国上市公司过度投资的现状.近年来,我国经济发展水平一直持续高速增长,上市公司的数量也越来越多,规模也越来越大,企业的各种投资活动也更加活跃.我国上市公司大部分都是在国家渐进式的改革道路和转型期的特定背景下,担负着国有企业改革的重任,普遍上都采取了国家控股的所有权模式.由于我国经济正处于转型期的特殊背景,因此在转型期上市公司的过度投资问题也日益受到人们的重视.通过近些年许多国内学者对上市公司财务数据进行的实证研究发现,在我国经济发展和资本市场高速发展的同时,上市公司的过度投资问题也日益明显并有不断加剧的趋势.鉴于我国正处于特殊的经济背景下以及过度投资行为对企业严重的危害性.应当对产生过度投资的原因进行深入的分析,并据此提出相应的解决对策,有效的治理和解决我国上市的过度投资行为.

2产生上市公司过度投资行为的原因

2􀆱.1存在委托代理问题而引发过度投资.现阶段我国企业最主要的特征是企业的所有权和控制权相分离,因此形成了企业所有者与企业经营者之间的委托代理问题.公司的所有权与经营权的分离就会导致公司的所有者与经营者的目标出现不一致,如果企业又缺乏适当的约束和激励机制,经营者就会只谋求自身利益的最大化而与股东利益最大化相背离.这就会出现所谓的委托代理问题,产生的最直接影响就是违背净现值准则而造成过度投资.在所有权和控制权相分离的状况下,是否能够将企业的代理成本最大限度的降低,主要就是针对公司治理结构的设计.从理论上讲,一个理想的公司治理结构应当具备以下几个基本特点:①信息必须要对称,也就是指股东要有充分的信息让他能够清楚的辨认经营者的能力以及行为是否符合股东利益的需求;②企业应当让最有能力的经营者去管理企业,当发现有更有经营管理能力的人才时,要能够做到及时的更换;③要使企业的经营者手中有足够的管理权,使之充分的发挥他的管理才能.但是在现实生活中,这种理想的公司治理结构受到了许多因素的影响,并不能很完善的在企业中建立起来.因此这种存在委托代理问题的公司治理结构就会导致我国上市公司出现过度投资的现象.2.2融资约束引发过度投资.在完全竞争的资本主义市场中,企业的投资决策和融资决策是相互独立的,企业投资支出的多少取决于企业的投资机会,企业能够以和内部资金相同的成本筹集到的外部资金从而满足投资支出的需要.但是在现实的社会经济环境中,由于交易成本问题、信息不对称以及税收等因素的影响,企业并无法使内部融资和外部融资相互转化和替代.当企业在外部市场上无法筹集到更多的资金进行投资时,企业就会面临融资约束,投资水平将会依赖于企业内部的资金.2.3信息不对称导致企业过度投资信息不对称是指某些参与人拥有另一些参与人.所不拥有的知识与信息,也就是参与的双方在所拥有的知识和信息方面不对称.在上市公司所有权和经营权分离的前提下,公司的经营者拥有公司日常经营中主要的决策控制权,因此会比股东掌握和了解更多的信息,由此会造成企业股东很难了解和监督经营者的行为,就会造成公司内部经营者将处于他们所控制之下的投资资金用于能够增进他自身收益的非营利性项目中,产生过度投资行为.我国的资本市场属于一个半强势市场,对掌握充分信息的优势可以利用内部信息进行交易,由此来获取更多额外的经济利益.在我国的市场经济中,信息不对称的问题尤其严重.据统计表明,在我国上市公司财务报告发生的舞弊行为中,隐瞒信息的行为所占比重最大,达到49􀆱32%.同时,我国又是一个处在快速发展阶段的新兴市场化国家,投资对拉动市场经济起到巨大作用,并保持着较快的增长速度,因此我国上市公司面临着许多的投资机会.在这种经济发展的大环境下.上市公司的经营者极有可能在为了增加自身利益的驱使下进行过度投资,公司经营者过度投资的主要表现形式就是盲目的扩大企业投资规模,片面追求企业经营的多元化.2.4企业管理者决策时的过度自信导致过度投资.过度自信是指管理者对其控制下的资产前景倾向于过度的乐观.Roll(1986)把过度自信引入公司财务学的框架中.Roll认为管理者的过度自信可以理解为是一种特殊形式的过度投资,即在收购过程中的过度支付.尽管企业经营者的诚信度很高,并且也以实现股东的价值最大化为目标,但如果过高的估计了自己的实力和能力,或者对无法真正取得正净现值的投资项目太过乐观,由于经营者的过度自信,因此他并不能仔细认真的评估投资项目中的不确定因素,很难觉察到投资的风险,因此很有可能在购买时支付较高的价格.

3治理我国上市公司过度投资行为的对策

3.1优化公司股权治理结构目前,我国股权分置改革的进程尚未完成,客观上市场监督的接管等方面对企业大股东自利性的投资行为的制约机制都比较薄弱,上市公司的大股东拥有较高控制权并由此获益的事实与其在资本配置行为之间有着紧密的联系.因此必须坚定持续的深入优化公司股权的治理结构,逐步形成基于市场自身的流动机制所形成的控制权接管模式.优化股权结构,①要建立一个多元化的股权结构,实现股权结构间的相互制衡作用,减持国有控股部分,引进更多战略机构的投资者,稀释国有控股的比例.股权集中在少数大股东手中逐渐变的分散后就可以彻底改变大股东控股并控制公司的局面,从而有效的抑制过度投资行为.②要增强公司董事会的独立性,只有董事会有了独立性才能使得董事会充分的发挥其有效作用,增强董事会对经营者的监督作用,获得有关经营者的有关信息以确保经营者所制定的投资决策能符合实现企业价值最大化的需求.并据此决定经营者的去留与薪酬待遇等与经营者切身利益相关的问题,从而达到有效监督经营者、防止其实施过度投资的目的.3.2完善信息披露机制.信息不对称使得投资者并不了解企业真实的运营状况,使之处于信息的劣势,同时也增加了股东对企业实施监督的成本,并加剧了企业经营者的过度投资倾向.完善企业的信息披露机制并确保信息披露的及时性和准确定,将企业信息在第一时间让投资者掌握有利于形成多方监督,多方相互制约的良好局面,能够有效地抑制上市公司过度投资行为的发生.实施企业监督的机构,一是要完善信息披露制度,二是要加强监督监管,督促上市公司完整、真实、及时的披露公司信息.①要确保信息质量的可靠性,对于披露虚假信息,诈骗投资者的行为要进行严厉查处;②要注重信息披露的及时性,如果信息没有及时披露就失去了信息的时效性,甚至完全丧失了利用价值,给投资者造成一定的经济损失;③还要注意监管信息披露的相关性和完整性,使投资者可以全面的掌握与其投资活动进行决策密切相关的信息,尽量避免投资者出现投资决策的失误;④公司所披露的信息还要使投资者比较容易就可以取得,企业要充分利用电视、网站、报纸等信息传播媒介使得投资者能够在第一时间较快的掌握相关信息.3.3通过发行负债对投资进行约束.负债是指经营者到期时必须按照契约上的规定支付本金和利息,如果到期以后经营者无法还本付息,公司就可能面临破产,经营者也将面临被解雇.因此,发行负债可以有效地限制企业经营者任意使用现金流进行过度投资而损害股东和企业利益的行为.要发挥负债对过度投资行为的约束作用就应该进一步推动债券市场的发展,按规范化和市场化的原则改革和健全企业债券市场的监督管理模式,树立起公正、客观、透明的债券信用评级机构的权威性,完善评级标准,同时需要考虑到投资者风险与收益的对等关系,适当的降低企业债券利息所得税的税率.与此同时,还要加强对债权人利益的保护,加大«破产法»等有关法律的执行力度,建立和健全企业的破产制度或者机制,发挥负债对企业破产清算的约束作用,提升企业负债对投资行为的约束作用.3􀆱4建立科学的投资决策机制.在参与投资决策的人员组成方面,应该根据不同经验和专业人才、不同知识水平和相关利益的代表进行合理优化配置.而投资行为的发生是否能充分利用并发挥企业的原有优势,是否能提高企业的核心竞争力是决定企业是否应该做出投资决策的关键,这就要求企业在进入新产业时,首先应分析该项目或产业与公司现有业务关联性以及进入壁垒的大小,竞争的激烈状况以及成功的概率;同时还要分析企业自身品牌、技术、产品、资金、人才等方面所具有的核心竞争力,由此来避免发生轻率、盲目的投资行为.

作者:李炯杰 王洁璐 任大鹏 单位:内蒙古自治区矿产实验研究所

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